تبلیغات
فـــراتـــرازبـــانــــک - آشنایی با اوراق قرضه ارزی
فـــراتـــرازبـــانــــک
بسم الله الرحمن الرحیم

***آشنایی با اوراق قرضه ارزی***



در بازار مالی، اوراق قرضه یک وثیقه بدهی می باشد که ناشر ذی صلاح آن، متعهد به پرداخت اصل و بهره یا کوپن (بهره پرداختی به مدت زمانی اوراق قرضه بستگی دارد) اوراق قرضه به دارنده آن می باشد، ناشر متعهد می شود که در فواصل معین زمانی، بهره اوراق و در سررسید، اصل پول اوراق قرضه را پرداخت کند.
در بازار مالی، اوراق قرضه یک وثیقه بدهی می باشد که ناشر ذی صلاح آن، متعهد به پرداخت اصل و بهره یا کوپن (بهره پرداختی به مدت زمانی اوراق قرضه بستگی دارد) اوراق قرضه به دارنده آن می باشد، ناشر متعهد می شود که در فواصل معین زمانی، بهره اوراق و در سررسید، اصل پول اوراق قرضه را پرداخت کند.

به عبارت دیگر، اوراق قرضه یک قرارداد رسمی برای بازپرداخت پول قرض گرفته شده، به اضافه بهره آن در فواصل زمانی ثابت و تعیین شده و در واقع مانند استقراضی می باشد که در آن ناشر، قرض گیرنده و خریدار اوراق قرضه، وام دهنده و کوپن ها نیز بهره می باشند. اوراق قرضه برای قرض گیرنده (ناشر) این امکان را فراهم می آورد تا از منابع خارجی با سررسید طولانی تامین مالی شوند و در زمانی که ناشر دولت باشد می تواند مخارج جاری خود را از این طریق تامین کند.

اوراق قرضه توسط ناشران ذی صلاح عمومی، موسسات اعتباری، شرکت ها و موسسات فراملیتی در بازارهای اولیه منتشر می گردند و رایج ترین روش برای انتشار آن، طریقه تعهدی می باشد. در روش تعهدی یک یا بیش از یک بانک یا بنگاه، پس از تشکیل یک اتحادیه، یک سری کامل از اوراق قرضه منتشره را از ناشر می خرند و سپس خود راسا نسبت به فروش آن به سرمایه گذاران اقدام می کنند. یک شرکت بیمه ای نیز ریسک عدم امکان فروش اوراق منتشره به خریداران را برعهده می گیرد. البته اوراق قرضه دولتی عموما به مزایده گذاشته می شود.

اوراق قرضه برحسب شخصیت ناشر، بهره پرداختی و دوره بازپرداخت، دسته بندی می شود:

اوراق قرضه برحسب ناشر

الف) Government: اوراقی که برای پرداخت هزینه های ملی و فعالیت های دولت منتشر می گردند.

ب) Supernational: اوراقی که به وسیله موسساتی نظیر (EIB) و World Bank منتشر می گردند.

مباحثی در باب انتشار اوراق قرضه ارزی

ج) Agency: آژانس های دولتی آمریکا، اوراقی را برای پشتیبانی تعهداتشان منتشر می کنند.

د) munis) Municipal): ایالات، شهرها و شهرستان ها اوراقی را برای پرداخت هزینه های پروژه های عمومی شان (جاده سازی) و سایر پروژه ها منتشر می کنند.

ه) Corporate: بنگاه ها برای توسعه، مدرن سازی، پوشش هزینه ها و سایر فعالیت های مالی اوراق قرضه ای را منتشر می کنند.

انواع اوراق قرضه بر حسب بهره پرداختی

الف) اوراق قرضه بهره (کوپن)دار

۱) اوراق قرضه با نرخ ثابت: دارای یک کوپن می باشد که در طول عمر اوراق قرضه ثابت می ماند.

۲) Notes با نرخ های شناور (FRNs): دارای یک کوپن متغیر می باشند که به شاخص نرخ بهره ای خاصی مرتبط می باشند. شاخص های رایج همان شاخص های رایج بازار پول مانند لایبور یا یوریبر (Euribor) می باشند، برای مثال کوپن می تواند به صورت ذیل تعریف گردد: USD LIBOR سه ماهه + ۲/۰درصد

در این حالت نرخ کوپن به صورت دوره ای، معمولا یک یا سه ماهه محاسبه می شود.

ب) اوراق قرضه با نرخ بهره صفر: ناشر به طور منظم نرخ بهره را پرداخت نمی کند و آن را به صورت انباشته، در سررسید می پردازد. این نوع از اوراق با یک تنزیل اساسی نسبت به ارزش اسمی منتشر می گردند و بهره پرداختی به مدت سررسید بستگی دارد. یک مثال از این نوع اوراق قرضه، Series E savings bonds می باشد که توسط دولت ایالات متحده منتشر شد. همچنین ممکن است، اصل مبلغ اوراق و کوپن های آن به طور مجزا معامله شوند.

● انواع اوراق قرضه برحسب دوره بازپرداخت

الف) Callable Bond (اوراق فراخواندنی): اجازه بازخرید اوراق قبل از سررسید را به ناشر می دهد

قیمت اوراق قرضه فراخواندنی = قیمت اصلی اوراق –قیمت گزینه فراخواندن

این نوع اوراق قرضه (فراخواندنی) از ناشر حمایت می کند: اگر نرخ های بهره کاهش یابد، ناشر می تواند اوراق قرضه را فرابخواند و بدهی اش را با سطح پایین تری مجددا تامین مالی کند.

ب) Portable Bond or Bond: به سرمایه گذاران این اجازه را می دهد تا ناشر را برای نقد کردن اوراق قبل از سررسید تحت فشار قرار دهند.

قیمت اوراق قرضه puttable = قیمت مستقیم اوراق – قیمت گزینه Put

این نوع اوراق از سرمایه گذار حمایت می نمایند: اگر نرخ های بهره افزایش یابد، سرمایه گذاران ممکن است اوراق را پس بدهند و منافع حاصل از وام دادن را با نرخ های بالاتر به دست آورند.

ج) اوراق قرضه تبعی (Subordinated):

آن دسته ای هستند که دارای حق تقدم کمتری در نقدشوندگی نسبت به سایر اوراق قرضه منتشر شده توسط ناشر هستند. در زمانی مانند ورشکستگی، ابتدا پول دارندگان اوراق قرضه غیرتبعی پرداخت می شود، سپس بقیه دارندگان اوراق تبعی پول خود را دریافت می دارند؛ بنابراین، این دسته از اوراق دارای ریسک بیشتر و رتبه اعتباری کمتری نسبت به اوراق قرضه قدیمی می باشند.

د) اوراق قرضه دائمی:

این دسته از اوراق اغلب دائمی یا عمری شناخته می شوند، اینها بدون سررسید هستند و مشهورترین نوع آن UK Consols می باشد که مستمری سالانه خزانه داری یا اوراق خزانه داری بدون تاریخ نامیده می شوند.

● انواع اوراق قرضه ترکیبی

الف) اوراق قرضه تبدیلی:

می تواند با مقدار خاصی از سهام عادی (سایر اوراق) منتشره به وسیله شرکت ناشر معاوضه گردد و ناشر این اوراق را برای برخورداری از پرداخت های بهره ای کاهنده منتشر می نماید.

ب) اوراق قرضه دارای پشتوانه دارایی (ABS):

اوراق قرضه ای است که اصل و بهره اوراق به وسیله جریان های نقد ناشی از دارایی تعهد می شود. در این نوع اوراق قرضه، منبع دارایی ها معمولا کوچک است و از نوع دارایی های غیرنقدی ای می باشد که قابلیت فروخته شدن ندارند.

جدیدترین نوآوری در زمینه اوراق قرضه ترکیبی، اوراق قرضه هیبریدی می باشند که کوپن و اصل پولشان با واحدهای پول مختلف پرداخت می شود. برای مثال برخی از اوراق جدید پرداخت های بهره ای خود را به ین و اصل مبلغ اوراق را به دلار کانادا می پردازند. این مساله نیاز موسسات ژاپنی به درآمد ینی را تامین می نماید و در عین حال اصل مبلغ اوراق به پول کشور ناشر حفظ می شود.

علاوه بر دسته بندی های فوق، نوع دیگری از اوراق قرضه وجود دارد که به شاخص های اقتصادی مرتبط شده است.

اوراق قرضه مرتبط شده با تورم : در این حالت اصل مبلغ اوراق و بهره های متعلق به آن با تورم مرتبط و شاخص بندی شده اند. این نرخ بهره ها طبیعتا از نرخ بهره اوراق قرضه با بهره ثابت در یک دوره زمانی یکسان کمتر می باشند.

(این موقعیت به طور معکوس برای اوراق قرضه کوتاه مدت انگلستان در دسامبر ۲۰۰۸ رخ داد.) در هر صورت با افزایش مقدار اصل اوراق، بهره ها نیز با تورم رشد می یابند. دولت انگلستان اولین دولتی بود که چنین اوراق قرضه ای را در دهه ۱۹۸۰ منتشر کرد (TIPS).

نمونه هایی از اوراق قرضه این چنینی منتشر شده به وسیله دولت ایالات متحده می باشند.

سایر اوراق مرتبط با شاخص نظیر Equity linked Notesو اوراق شاخص سازی شده با شاخص های تجاری نظیر (درآمد، ارزش افزوده) یا GDP کشور می باشد.

● دسته بندی اوراق قرضه براساس منطقه جغرافیایی

جهان اوراق قرضه را همچنین می توان براساس منطقه محل زندگی ناشران، خریداران و نوع ارز انتخابی تقسیم کرد:

الف) اوراق قرضه محلی: توسط یک شرکت یا بانک در داخل یک کشور و با پول رسمی آن کشور منتشر می شود و در همان کشور خریدوفروش شده و تحت قوامین و مقررات آن کشور می باشد.

ب) اوراق قرضه خارجی: به وسیله یک نهاد خارجی منتشر می شود، ولی فروش و تعهدات آن در بازارهای محلی می باشد.

ج) Eurobonds: به وسیله یک اتحادیه خارجی تعهد می شود که ابتدا در بازارهای خارجی به فروش برسد، این بازارهای لزوما نه، ولی اکثرا بازار اروپا می باشد.

د) Global bonds: به وسیله یک اتحاد بین المللی تعهد می شود که هم در بازارهای داخلی و هم در بازارهای خارجی منتشر گردد.

● چرا اوراق قرضه ارزی؟

پس از معرفی اوراق قرضه و انواع دسته بندی های آن حال نوبت به این سوال می رسد که چرا ناشران دست به انتشار اوراق قرضه ارزی می زنند؟

در پاسخ به این سوال باید گفت که بازار بین المللی اوراق قرضه در سال های اخیر به دلیل گسترش اطلاعات از طریق اینترنت و قانونمندی بالای بازارهای مالی بسیار گسترش یافته است و این یک فرصت بسیار عالی برای متنوع سازی پورتفولیوی دارایی ها و کسب سودآوری بیشتر می باشد.

علاوه بر آن ابزارهای جدید مالی نظیر سوآپ نرخ بهره و سوآپ پول، به ناشران اوراق قرضه این فرصت را می دهد که علاوه بر پرداخت نرخ بهره کمتر نسبت به گزینه های دیگر، از منافع بازارهای خارجی استفاده نمایند.

بنابراین بعضی از شرکت ها، بانک ها و دولت ها و سایر نهادهای ذی صلاح، ممکن است تصمیم بگیرند که اوراق قرضه را به پول خارجی که بسیار باثبات تر و باپشتوانه تر از پول داخلی شان می باشد، منتشر کنند. در واقع انتشار اوراق قرضه نام گذاری شده به نام ارز خارجی می تواند انتشاردهنده آن را قادر به دسترسی به سرمایه موجود در بازارهای خارجی بنماید. منافع ناشی از فروش چنین اوراقی می تواند به وسیله شرکت ها برای رسوخ در بازارهای خارجی استفاده شود یا می تواند به پول محلی تبدیل شده و صرف فعالیت های موجود گردد، علاوه بر آن انتشار این نوع اوراق می تواند توسط ناشران خارجی اوراق، برای هج کردن ریسک ناشی از نرخ ارز مورد استفاده قرار بگیرند.

از ضرورت های انتشار اوراق قرضه ارزی می توان به موارد ذیل اشاره نمود:

به حداقل رسانی هزینه های بلندمدت دستیابی به تامین مالی موردنیاز دولت با توجه به هزینه های ریسک

متنوع سازی منابع تامین مالی و اطمینان از مدیریت بدهی بهتر

تطویل بازدهی دولتی، اطمینان از تامین مالی بلندمدت و گسترش پهنه سرمایه گذاران

افزایش سهم استقراض خارجی که دارای هزینه کمتر و سررسید طولانی تر می باشد

منتشر نمودن تعهدات دولت به ارزهای مختلف مطابق با ذخایر ارزی بانک مرکزی

اطمینان از کاربرد بهتر استقراض دوجانبه یا چندجانبه رسمی

انتشار این اوراق ریسک هایی را نیز به همراه دارد که از آن می توان به موارد ذیل اشاره کرد:

الف) Sovereign ریسک: معادل با (ریسک کشور، ریسک بالقوه) ریسکی است مرتبط با قوانین کشور یا ریسکی که در اثر رویدادهای محتمل ممکن است رخ بدهد. وقایع ویژه ای که می تواند اوراق قرضه را مورد صدمه قرار دهد، عبارت است از محدودیت در جریان وجوه سرمایه ای یک کشور، مالیات ها و ملی کردن ناشر.

ب) ریسک نرخ ارز: زمانی رخ می دهد که ارز خارجی در مقابل پول داخلی به کاهش ارزش دچار شود. نرخ ارز خارجی به طور مداوم در حال تغییر می باشد. بنابراین اگر در دوره سررسید اوراق قرضه، پولی که اوراق قرضه به آن چاپ شده است در مقابل پول کشور سرمایه گذار با کاهش ارزش روبه رو شود، بنابراین سرمایه گذار با زیان روبه رو خواهد شد یا منفعت مناسبی کسب نمی نماید.

● بازار اوراق قرضه خارجی

در پایان سال ۲۰۰۶، اندازه بازار اوراق قرضه بین المللی ۹/۴۴تریلیون دلار تخمین زده شده است. تقریبا به طور متوسط روزانه در آمریکا ۹۲۳میلیارد دلار معامله در بازار اوراق قرضه صورت می گیرد که این مقدار معامله اغلب توسط واسطه گران بازار و موسسات بزرگ در یک بازار غیرمتمرکز(OTC) رخ می دهد.

بازار اوراق قرضه اغلب به بازار اوراق قرضه دولتی به دلیل اندازه، قدرت نقدشوندگی و فقدان ریسک اعتباری و همچنین حساسیت به نرخ بهره ارجاع می شود. از طرفی به دلیل رابطه معکوس میان نرخ بهره و ارزش اوراق قرضه، بازار اوراق قرضه نوسانات نرخ بهره را به شدت موردتوجه قرار می دهد. باید دانست که بازار اوراق قرضه در بسیاری از کشورها بسیار غیرمتمرکزتر از بازار بورس، کالا یا بازارهای آتی در آن کشورها می باشد. این امر به این دلیل می باشد که اوراق قرضه منتشره از نظر ویژگی شبیه به هم نمی باشند. بازار بورس نیویورک (New York Stock Exchange (NYSE بزرگ ترین بازار متمرکز اوراق قرضه در جهان می باشد.

● بازارهای جهانی اوراق قرضه

▪ Eurobond: یک اوراق قرضه بین المللی است که به نام یورو نام گذاری شده است؛ ولی لزوما بومی کشوری که آن را منتشر (انگلستان) می نماید نیست. اوراق قرضه محلی که به وسیله ناشران خارجی منتشر می شوند، عبارت هستند از:

▪ Yankee Bond: (یک اوراق قرضه دلاری که به وسیله شرکت های غیرآمریکایی در بازارهای آمریکا منتشر می شود.)، Bulldog Bond (یک اوراق قرضه به پوند استرلینگ که در بازارهای لندن به وسیله دولت ها یا شرکت های غیرانگلیسی منتشر می شود) Kangaroo Bond (یک اوراق قرضه به دلار استرالیا که در بازارهای استرالیا به وسیله نهادهای غیراسترالیایی منتشر می شود.) Maple Bond (یک اوراق قرضه به دلار کانادا که در بازارهای کانادا به وسیله نهادهای غیرکانادایی منتشر می شود.) Samurai Bond (یک اوراق قرضه به ین ژاپن که در بازارهای ژاپن به وسیله نهادهای غیرژاپنی منتشر می شود.)

● چگونگی تعیین نرخ بهره و سررسید در انتشار اوراق قرضه خارجی

در انتشار اوراق قرضه خارجی (FCDB) دو نکته بسیار اساسی وجود دارد؛ نرخ بهره و زمان سررسید. نرخ بهره برای انتشار اوراق قرضه خارجی برابر است با libor + ریسک کشور = نرخ بهره اوراق قرضه خارجی

یک دلیل ساده برای انتخاب این فرمول این است که نرخ بهره بالاتر منجر به ایجاد جذابیت برای هر دوی سرمایه گذاران خارجی و محلی خواهد شد و بنابراین منجر به افزایش قیمت و کاهش نرخ بهره اوراق خواهد گشت!

به طوری که پس از مدتی این اوراق از نظر سررسید و نرخ بهره با بقیه ابزارهای مالی ارزی منتشر شده و دارای همان سررسید برابری خواهند نمود؛ بنابراین برقراری یک نرخ بهره وابسته به نرخ بهره دارایی های دلاری مانند لایبور ضروری می باشد.

اگر اوراق قرضه خارجی منتشره نرخ بهره بسیار بالایی داشته باشد؛ رقیبی برای اوراق قرضه محلی خواهد بود و شکاف بهره ای بسیار زیادی بین اوراق قرضه داخلی و FCDB وجود خواهد داشت که می تواند در صورت یکسان بودن نرخ بازدهی این دو نوع اوراق، تحت عنوان یک تنزل عظیم در ارزش بهره ای تفسیر شود؛ اگر نرخ بازدهی آن دو یکسان نباشد پس چه لزومی برای تقاضای FCDB وجود خواهد داشت وقتی ه هنوز اوراق قرضه داخلی در بازار موجود است.

اگر ریسک کشوری بسیار بالا باشد، به طوری که منجر به جذب سرمایه گذاران ریسک دوست گردد؛ باید دانست که این جور جریانات سرمایه گذاری بسیار فرار می باشند. باید دانست که در صورت وجود ریسک های بالای سیاسی کشوری، حتی وجود گارانتی برای ریسک نرخ ارز نیز موجب محدودیت خروج جریان های سرمایه گذاری نمی شود.

یک منفعت انتشار FCDB در کوتاه مدت می تواند درآمد حاصل از فروش FCDB باشد. اگر حداقل برخی از اوراق قرضه ارزی به خارجی ها فروخته شود، آن گاه عرضه ارز در بازارها افزایش می یابد. افزایش بهای پول داخلی، منجر به کاهش پرداخت های بهره ای خارجی و در نتیجه کسری بودجه در دوره زمانی اوراق قرضه خواهد شد.

بنابراین انتشار FCDB نیاز استقراضی خزانه داری محلی و عرضه اوراق عرضه به پول محلی را کاهش خواهد داد که این امر منجر به افزایش قیمت این اوراق و کاهش نرخ بهره شان خواهد گشت و این مساله کاهش مجدد پرداخت های اوراق قرضه به پول محلی را به دنبال خواهد داشت.

حداقل، در هر صورت مشکل پرداخت نرخ های بهره ای به دلار (یورو) در تاریخ سررسید وجود خواهد داشت. اگر که قرار شود همه این مقادیر از ذخایر ارزی خارجی پرداخت شوند؛ این ذخایر در معرض کسری قرار می گیرند (اتفاقی که در مکزیک رخ داد) یا اینکه به وسیله تقاضای دولت از بازار اوراق قرضه خارجی پرداخت خواهد شد که منجر به افزایش نرخ ارز خارجی در بازار خواهد شد. این مساله رکود واقعی و افزایش بدهی خارجی به صورت افزایش پرداخت های بهره ای را به دنبال خواهد داشت، بنابراین دولت به درآمدهای بیشتری برای خرید دلار برای پرداخت بهره دلاری اوراق قرضه نیاز خواهد داشت. گزینه های پیش روی دولت برای افزایش درآمد عبارتند از:

مالیات های بیشتر، تورم بیشتر (اگر درآمدهای اضافی ناشی از مالیات های تورمی ممکن باشد) یا استقراض مجدد محلی به شکل پول داخلی که منجر به انتشار اوراق قرضه و پول محلی و افزایش نرخ بهره اوراق قرضه ای می شود. بنابراین اولین نتیجه افزایش عرضه ارز خارجی، فرسایشی است و ما مجددا به نقطه آغازین به اضافه کسری بودجه بیشتر، بازمی گردیم.

بنابراین انتشار اوراق قرضه خارجی فقط زمانی موثر خواهد بود که سررسید طولانی تری نسبت به اوراق قرضه محلی داشته باشند. زیرا فقط در این صورت است که افزایش عرضه ارز خارجی می تواند منجر به اصلاحات فیزیکی و بهبود ساختار بودجه ای اقتصاد داخلی شود.

حالا نکته اساسی برای ما، چگونگی جذاب و معتبرسازی این اوراق برای خریداران، بدون پدید آمدن افزایش ارزی (دلار، یورو) در اقتصاد می باشد. اگر باید اوراق قرضه خارجی یا اوراق قرضه مرتبط به شاخص خارجی منتشر شوند؛ توصیه اساسی این است که باید با سررسیدی بلندتر از اوراق قرضه داخلی چاپ شوند و در یک چارچوب ثابت سیاست های اعتباری و زمانی منتشر گردد تا زمینه را برای اطمینان خاطر از پرداخت اصل و بهره اوراق در سررسید فراهم آید.در آخر کارشناسان و صاحب نظران اقتصادی بر این عقیده اند که:

یکی از مهم ترین نکات در خصوص انتشار اوراق قرضه ارزی، تعیین نرخ بهره مناسب برای اوراق قرضه خارجی است که با توجه به رتبه اعتباری ایران در بازارهای جهانی و شرایط دشوار حاکم بر اقتصاد ایران از نظر تحریم های بین المللی و شرایط بحرانی حاکم بر اقتصاد جهانی باید جذابیت لازم برای خریداران را فراهم آورد، به طوری که قبل از انتشار حتما از فروش اوراق مطمئن شد. زیرا در صورت عدم فروش اوراق، اعتبار اوراق خزانه بانک مرکزی جمهوری اسلامی ایران خدشه دار شده و در آینده هر نوع اوراقی که از سوی ایران منتشر شود، به خاطر عدم فروش اوراق مشارکت، امروز بانک مرکزی برای فروش دچار مشکل خواهد شد.

ممکن است بالا بودن نرخ ریسک کشورمان در کوتاه مدت موجب افزایش جذابیت برای خرید اوراق قراضه را فراهم آورد، ولی این جذابیت لزوما پایا و مانا نخواهد بود و ممکن است در اثر کوچک ترین احتمال خطری تقاضا برای بازفروش اوراق مذکور فراهم گردد.

نکته دیگر در فروش اوراق قرضه ارزی بعد از سود بالای آن، تضمین شده بودن آن است، از روش های مختلفی برای تضمین پرداخت می توان استفاده کرد که یکی از اینها تضمین از طریق بانک های خارجی می باشد، ولی به دلیل آسیب دیدگی خود این بانک ها، می توانیم صندوق های خاصی تشکیل دهیم تا بازپرداخت آن مبلغ خرید اوراق تضمین شده باشد که یکی از این موارد می تواند صندوق هایی باشد که متکی به فروش نفت هستند؛ از آنجایی که کاهش قیمت نفت آثار منفی فراوانی بر روی تضمین اوراق قرضه می گذارد، لازم است دولت نسبت به انتشار اوراق قرضه بین المللی با پشتوانه صادرات تضمین شده نفت اقدام کند.
منابع در دفتر روزنامه موجود است.


سیده فاطمه معافی
روزنامه دنیای اقتصاد ( www.donya e eqtesad.com )
آرشیو مطالب
نظر سنجی
ارائه خدمات کدامیک ازبانکهای ذیل رابیشترمی پسندید؟











صفحات جانبی
پیوند های روزانه
امکانات جانبی

انواع کد های جدید جاوا تغییر شکل موس